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编者按：资本市场正派历着不平凡的改造。金融以效劳实体经济为天职，近年来，资本市场支持实体经济效果显著，有力畅通了科技、资本与实体经济的良性循环。

从创业板开市到设立科创板，从试点注册制再到创业板注册制革新，越来越多的优秀企业走向资本市场舞台。

随着招股书的披露，企业的财务状况初次呈往常世人面前。搜狐财经力图用专业的财经报道分析企业，帮投资者选优筛劣。

在这其中，谁将是资本市场的赢家？谁能圆梦IPO？搜狐财经《拆解IPO》栏目，聚焦计划在A股、港股、美股的上市的重点企业，从盈利才干、竞争态势、风险防范等多个角度，剖析企业价值。

本文为第164期。

出品 | 华纳国际

作者 | 华纳国际

近日，耐看文娱向港交所递交招股书，拟赴港上市。

此前，耐看文娱曾分别于2022年1月、7月和2023年3月递交招股书，目前均已失效。本次IPO，是耐看文娱四进军港交所。

耐看文娱因曾投资过《你好，李焕英》而知名。不过，耐看文娱的业绩犹如坐“过山车”普通。

2020年至2022年，耐看文娱营收分别为2.6亿元、3.46亿元和2.1亿元，净利润分别为2584.5万元、1795.2万元和4804.7万元。

除了业绩不稳定外，耐看文娱盈利才干不稳定等问题也仍然未解。本次更新招股书，耐看文娱能否如愿登陆资本市场？

三年半合计净利润1.02亿

招股书显现，耐看文娱的主停业务为网剧和网络电影。自成立以来，耐看文娱具有首播并产生收入共有29部网剧及61部网络电影。

2021年，耐看文娱出品的网剧《亲爱的柠檬精先生》以超越5千万元的飘房，在2021年中国分账剧中录得最高飘房收入；另一部投资的电影《你好，李焕英》对该公司贡献了956.3万元收入。

此外，耐看文娱投资出品的网剧还有《扑通扑通喜欢你》，《你好，火焰蓝》、《我叫赵甲第》、《功勋》、《我和我的家乡》等。

业绩方面，2020年至2022年，耐看文娱分别完成营收2.6亿元、3.46亿元和2.1亿元，净利润分别为2584.5万元、1795.2万元和4804.7万元。

2023上半年，该公司营收1.62亿元，净利润1031.1万元。由此可见，业绩起伏大，是该公司的一大特性。

关于上下动摇的营收，耐看文娱称，主要系2021年定制剧产生的收益增加，而2022年网络电影和网剧产生的收益减少。

净利润方面，2020年，该公司由于与投资者的纠葛，收获了1310万元的调解收益，此后并未获得此项收益，构成2021年净利润降落。2022年净利润上涨，则主要是受疫情影响，减少了分销和行政开支。

今年上半年毛利率由44%下滑至25%

从营收分类来看，网剧和网络电影占耐看文娱营收的绝大部分。2023上半年，耐看文娱网剧收入1.2亿元，占总营收的73.9%，网络电影占比17.5%，即网络影视共占比91.4%。

除2022年外，网剧不时是耐看文娱营收的大头，2020至2022年网剧业务收入分别为1.68亿元、2.63亿元、7913.1万元，对应收入占比分别为64.8%、76%、38.4%。

2020年到2022年，耐看文娱来自网剧及网络电影的合计收入占比，分别抵达76.8%、93.2%、62.3%，2023年上半年的占比更是抵达了91.4%。

除网剧和网络电影外，耐看文娱其他业务还包括院线电影、容许IP等。

按业务方式拆分来看，网剧主要包括分账剧、定制剧和版权剧三种，制造分账剧和定制剧为耐看文娱的中心业务。

其中分账剧主要是指视频网络平台以收益分红的方式支付容许费的网剧，细致费用由收益分红计算机制决议，通常取决于该剧的被观看次数、被观看时长等，网剧的制造方和发行方在开发和发行环节关于分账剧的控制权较高。

而版权剧指的是，视频网络平台以固定费用方式支付容许费的网剧，网剧的制造方和发行方在开发和发行环节关于版权剧的控制权也较高。

定制剧指的是，视频网络平台向网剧制造公司置办制造效劳的网剧，视频网络平台在定制剧中是主导位置。招股书中披露，相比于分账剧，定制剧项目的毛利率通常是最低的。

2021年，耐看文娱的定制剧营收占比抵达60.2%、分账剧10.3%；但到了2022年，耐看文娱的定制剧收入占比锐减至1.5%，分账剧营收占比则进步到64.7%。

如“过山车”普通动摇的还有该公司的盈利才干。

2020年至2022年及2023上半年，耐看文娱毛利率分别为36.2%、27.7%、44.7%、25.5%。该公司称，2023上半年毛利率明显下滑的缘由是毛利率相对较低的定制剧收益增加所致。

耐看文娱表示，每部网剧及网络电影产生的毛利范围有很大差异，取决于作品类型、投资范围、公司投资比例、行业环境等多种要素。

普通而言，分账剧、网络电影及版权剧的毛利率或会大幅动摇，波幅可高达约80%，而定制剧的毛利率则相对稳定，约10%至20%。

由于不同方式网剧占比猛烈变化，耐看文娱的毛利率也随之动摇。今年上半年，耐看文娱的分账剧营收占比降至26.6%，而毛利率较高的定制剧营收占比进步至47.3%，这使得耐看文娱的毛利率同比降落13.1个百分点至25.5%，净利率仅为6.4%。

作为对比，在定制剧占比仅为1.5%的2022年，耐看文娱的整体毛利率高达44.3%。

业绩依赖优酷等大客户

招股书显现，耐看文娱成立于2016年，作为一家网剧及网络电影制造商及发行商外，耐看文娱同时还投资院线电影、与网络视频平台及其他第三方制片商协作提供单独制造效劳。

招股书称，耐看文娱对网剧及网络电影从自主开发、投资、制造及发行、宣传、转让等的完好运转价值链都有参与，此外公司还将原创或购入的小说及文学等方式的IP授权予第三方，或以溢价方式将制造中的网剧及网络电影版权转让予第三方。

值得一提的是，耐看文娱还存在明显的大客户依赖。

招股书显现，2020年、2021年及2022年以及截至今年上半年，来自五大客户的收入占总收入比重分别约74.4%、92.6%、88.6%及85.5%。

过去三年及今年上半年，来自最大客户的收入占总收入比重分别约21.8%、50.4%、26.6%及45.3%，且招股书称，未来五大客户可能会占比更高。

优酷曾是耐看文娱2021年的第一大客户，也是2022年的第二大客户。

耐看文娱在2020年引入了阿里巴巴作为战略投资方，并与阿里旗下的优酷平台坚持着密切的协作。

招股书显现，耐看文娱主要为优酷定制剧提供制造效劳、向优酷发出分账剧和网络电影的播映权容许。

未来，随着行业竞争的加剧以及用户偏好的转变，无论是其整体业绩的动摇，还是对优酷平台高度依赖，都为耐看文娱运营的可持续性蒙上了一层阴影。

耐看文娱的招股书还提到，由于网剧及网络电影的制造及发行过程漫长且需求大量资金，该公司面临营运资金风险。

“制造及发行网剧及网络电影需求大量资金，且从开端制造至首播可能耗时较长，运营开支与相关网剧及网络电影发行后的现金流入之间可能相隔很长时间，目前主要是应用银行及其他借款、股东注资及运营所得现金为网剧及网络电影项目提供资金。”耐看文娱在招股书中表示。